| 结构分级：让封基走出高折价泥沼 |
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上海证券报 □银河证券研究中心 王群航
日前由国投瑞银基金管理公司推出了创新型封闭式基金发展新思路———结构分级，为创新型封闭式基金的发展拨开了迷雾，赋予了一种有效的创新思路。
结构分级的内涵
该结构化分级基金的主要思路是：基金由两级份额组成，一为优先级份额，一为普通级份额。两级份额分别募集和计价，但资产合并运作，在法律主体上是同一只基金。两级基金的根本区别在于收益分配权的差异，优先级份额享有优先分配权，同时，基金收益分配满足优先级份额收益分配后的大部分将分配给普通级份额。为尽力保持优先级份额稳定的收益分配，强化其低风险、低收益的产品特征，分级基金可以为优先级份额提供多种收益分配及本金保护机制。支付给优先份额的优先收益分配，对于普通份额而言相当于借贷成本，因此在制定优先份额的收益率时，基金管理人需要参考未来市场中短期利率水平的变动趋势，并结合两类投资者的需求来制定。
在上述结构分级基金的设计中，一只普通封闭式基金被分解成了两个风格迥异的基金产品，两级基金将呈现出与原有普通封闭式基金完全不同的风险收益特征。优先级份额的收益现金流将呈现相对稳定、持续的特点，其风险收益特征与低等级债券相似。普通级份额则通过对优先级份额基准收益优先分配权的让渡，获取较高比例的超额收益分配权，提高其市场的投资参与度，从而更多地分享基金收益增长带来的超额收益的机会。
由此可见，分级基金在同时为稳健和进取两类投资者提供资产匹配机会的同时，实现了封闭式基金市场价值的绝对增值。
前期的迷雾
前期市场上对于创新型封闭式基金的创新思路，局限在狭小的范围之内，其中最受投资者关注的是所谓“救生艇条款”等一系列内容。那些创新其实更多地是在将开放式基金中的某些制度元素引入到封闭式基金当中来，如定期开放与赎回、在折价率达到某些触发条件之后转为开放式，等等，以一些从性质上来看等于是强制性的条款来解决封闭式基金中存在的某些表面问题，如高高在上的折价率。这些都是治标不治本的创新。
现存封闭式基金之所以存在着一些让投资者不满意的地方，其根源是在于制度设计。当年市场上引进封闭式基金的时候，投资者看到了一种新型的集合理财方式；之后市场推广开放式基金的时候，投资者知道了开放式基金规模可变的特征，那是一种可以更加激发基金管理人对于业绩———规模———管理费重视的方式。但是，市场在看好开放式基金某些积极因素的同时，却忽略了其对于封闭式基金的负面影响，而[1] [2] 下一页
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